欧元上攻1.10，因为之前我们一直看美元会有一波像样的调整，所以本来可以偷懒把之前的文章再贴一遍，但仔细玩味近期的资产走势，有些有意思的地方，供分享：
1）近期海外资产价格的反弹，但和增长相关资产涨的少，所以美元跌了是主因，而非需求改善；
2）事实上，2014年下半年资本市场就开始反映“没钱，需求也没那么好”的预期；
3）而过去一周，美联储会议的鸽派措辞，使得市场回归“有钱没需求”的主线；
4）新兴市场股市又开始和美元负相关但相对美股的弹性不足，以及非周期类的农产品开始上涨都是在反映“有钱没需求”的主线；
5）风险因素：从有钱没需求，变成没钱没需求。
风险资产反弹：弱美元是主因，而非增长预期
3月美联储会议后，美元回落，风险资产反弹。然而，如果对美联储会议以来的大类资产表现排个序，可以很明显的发现真正反映美国增长预期的资产（美股、美国高收益债）是整体跑输的，而那些对于美元弹性最大的资产（黄金、新兴市场国债）则是表现最佳的资产。换句话说，我们看到的近期风险资产反弹并非由于市场对于全球的需求变得乐观了，而是因为弱美元使得以美元计价且和增长相关性不高的资产受益。
市场担心美国基本面已有一段时日
事实上，2014年下半年资本市场就开始反映“没钱，需求也没那么好”的预期。回顾美国相关资产的表现，2013年美股牛冠全球，美债收益率曲线陡峭化，反映的是整体对于美国增长预期的上调。然而，这种格局从2014年下半年开始起了变化。美股的波动率开始上升（参见2014年7月20日大类资产表现那点事儿《关注低波动的可持续性》），美股的上涨开始放缓，而美债收益率曲线呈现与加息相关的短端上扬，与增长相关的长端回落，也就是说2014年下半年开始资本市场已经开始反映美国“没钱，需求也没那么好”的预期了。
过去一周“有钱没需求”格局更加明显。3月联储会议以后，我们看到市场对于美联储“要忽视近期数据差的问题硬着头皮加息”的担忧下降了，而同时也进一步下调了对于美国增长的预期。同时，我们看到股票市场上也开始隐含大市值的企业盈利要被强美元所拖累的预期（因为大市值企业中跨国业务比重大），MSCI美国价值股指数在2015年出现了负收益。
全球资产表现也回归“有钱没需求”的主线
2015年以来，全球资产表现里我们看到两个比较有意思的现象：
新兴市场股市开始受益于弱美元，但对于美股的弹性下降。2013年中美联储货币政策正常化的开始使得新兴市场股市开始和美元脱钩，而开始反映美国经济增长的正面拉动作用。但2015年以来，新兴市场股市与美元的关系又再度回到负相关的关系。但由于对于全球需求预期不足（欧洲虽有增长，但是由于其靠的是欧元的贬值，所以需求的增长外溢性不足），新兴市场股市相对于美股的BETA明显低于2014年前的水平。2010-2014年，BETA为0.7，而2014年以后该值降到了0.5。
农产品的“春天”。我们在此前的报告中多次论述过这样一个问题，资产轮动中什么时候轮到农产品，尤其是非周期的农产品？非周期类的农产品需求是刚性的，全球增长预期有没有和其关系都不大，除了供给端突然因为天气因素导致的事件性冲击外，全球流动性宽裕而同时需求不足使得反映增长的“周期品”都涨不动的时候，就是农产品的“春天”。过去的经验也验证了这一逻辑。2015年以来，我们又看到主线回到有钱没需求后这类资产的上涨。
风险因素：从有钱没需求，变成没钱没需求
在当前这种有钱没需求的格局下，除了有故事的资产外（如欧洲、如转型中的印度等），大部分资产未必有大幅的上涨，但是跌下去的可能性也不大（美元对应的是流动性/估值，经济对应基本面/盈利）。我们需要关注的风险因素在于“有钱“的需求是否会变成”没钱“。
现在“有钱”的预期是建立在美国经济没那么好，而通胀也不高，所以美联储不急着加息的假设上的。然而，我们看到美国劳动力市场持续一枝独秀，而同时美国又面临着人口老龄化导致劳动力供给下降这一不可逆转的现实。在这种格局下，过去一直没有出现的工资上涨突然加速可能是未来的一个潜在风险点。一旦美国的工资开始上涨，导致通胀预期上升，美联储可能由现在的进退自如而变得被动紧缩，那么资产表现的波动将会更加剧烈。
